本文来源：时代财经 作者：何明俊驰盈策略
10 月 24 日晚，A 股动力电池公司国轩高科（002074.SZ）交出了"炸裂"的 2025 年三季度报告。
公告显示，国轩高科 2025 年第三季度实现营业收入 101.14 亿元，同比增长 20.68%；实现归母净利润 21.67 亿元，同比增长 1434.42%；实现扣非归母净利润 1250.70 万元，同比增长 54.19%。
不过，国轩高科第三季度归母净利润激增 14 倍并不是其主营业务带来的贡献，而是公司早期持有的奇瑞汽车（09973.HK）股份因港股上市导致公允价值大幅变动影响。
在这份光鲜的数据背后，公司核心主业的盈利能力却并未同步起飞，一幅"表面亮眼，内涵待增"的图景清晰浮现。
业绩创造"神话"，利润结构失衡
从表面数据来看，国轩高科的三季报确实令人振奋。
财报数据显示，公司 2025 年前三季度实现营业收入 295.08 亿元驰盈策略，同比增长 17.21%；实现归母净利润 25.33 亿元，同比增长 514.35%；实现扣非归母净利润 8537.77 万元，同比增长 49.33%。其中，最引人注目的财务数据自然是归母净利润，同比超 5 倍的增长幅度令人眼前一亮。
国轩高科业绩"神话"源自于对奇瑞汽车的早期投资。根据财报，对奇瑞汽车的早期投资贡献了 24.38 亿元的投资收益。这笔"意外之财"是推高国轩高科净利润的主要驱动力。
不过，在剔除奇瑞汽车这笔投资收益后，国轩高科主营业务的盈利能力较为孱弱。根据财报数据，前三季度反映国轩高科主业真实盈利能力的扣非归母净利润不到 1 亿元，与近 300 亿元的营业收入相比，这一数字显得格外单薄。
利润结构的失衡在前三季度季度的表现尤为明显。深入成本端，公司前三季度营业总成本高达 291.01 亿元，同比增长 18.07%，高于营收增速。
除此之外，国轩高科前三季度的财务费用为 10.47 亿元，其中利息费用高达 11.88 亿元，而利息收入仅 2.80 亿元。由此可见，持续高企的融资成本正在不断侵蚀公司并不丰厚的利润。
"国轩高科经营现金流（增速）接近翻倍，但盈利依赖一次性收益，复购率不强，同时高负债增加杠杆风险。行业竞争激烈，原材料波动可能压缩毛利。"赛泊资本创始人马赛告诉时代财经，"国轩高科营收和现金流改善支撑中长期增长，电池整体需求复合增长超 20%，但盈利质量不高。"
据财报，国轩高科前三季度经营活动产生的现金流量净额为 4.57 亿元，同比增长 87.72%。
激进产能扩张，资产负债表"隐忧"
然而，国轩高科在主业盈利能力孱弱的情况下，产能扩张反而更加激进。
根据财报数据，前三季度其投资活动产生的现金流量净额为 -57.71 亿元，较上期发生额 -37.89 亿元进一步扩大。同时，在建工程规模从年初的 147.99 亿元激增至 210.40 亿元，增幅高达 42.16%。
时代财经注意到，在今年 8 月底，国轩高科连续宣布扩张产能。其先是计划在安徽省芜湖市经济技术开发区投资建设年产 20GWh 新能源电池基地项目，投资总额不超 40 亿元；随后在南京市六合经济开发区投资建设 20GWh 新型锂离子电池智造基地项目，投资总额同样不超 40 亿元。
这种规模的产能扩张，对现阶段的国轩高科来说，显得颇为大胆。
要知道，公司三季度末虽然将资产负债率从上半年末的 72.22% 降低至 71.72%，但在制造业中，这一资产负债率依然属于偏高水平。拆分数据来看，截至三季度末公司总负债已经达到 868.86 亿元。其中，短期借款高达 187.14 亿元，一年内到期的非流动负债 90.56 亿元，但同期货币资金只有 143.77 亿元，短期偿债压力依然巨大。
值得注意的是，国轩高科耗费了巨额资金在研发投入上。
三季报显示，公司前三季度研发费用为 16.05 亿元，变动比例为 17.10%。结合国轩高科在新技术路线上的尝试，不难看出公司正在多个维度上寻求突破。
东兴证券研报曾指出，国轩高科固态电池进展稳居国内领先阵营，具备切入新业务基础。公司固态电池技术有望协助其推动业务切入低空飞行器、人形机器人等新兴应用领域。
据时代财经了解，全固态电池方面，公司"金石"电池首条中试线已正式贯通目前处于中试量产阶段，良品率已达 90%，实现技术突破，同时已启动第一代全固态电池 2GWh 量产线设计工作，加速产业化落地。半固态电池方面，" G 垣"准固态电池能量密度达 300Wh/kg，续航里程达 1000 公里。
这些技术突破能否为国轩高科带来差异化竞争优势驰盈策略，仍有待观察。
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